申万宏源债市做短股市看长计划

申万宏源：债市做短 股市看长 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

主要内容：

北京市国土局 “赚钱效应收缩，指数高位运行”的格局已维持了一段时间，部分板块需开始关注微观结构矛盾积累引发的短期休整。量化风险偏好的指标体系告诉我们，尽管上证综指维持高位运行，但过去一段时间市场总体赚钱效应实际上处于收缩的小波段当中，且收缩进程可能已过半。这意味着，一方面，市场总体进一步下行的空间总体可控，赚钱效应收缩后半段行情的演绎可能是跌不深。另一方面，“赚钱效应收缩，指数高位运行”说明部分龙头板块的微观结构矛盾持续积累。本周提示两个值得关注的变化：(1)IPO放量，单周9家，拟募集资金金额95亿元。(2)陆股通资金开始减仓白酒龙头，基本面趋势犹在，但估值矛盾和筹码结构矛盾的积累已经使得外资行为和内资行为出现分歧。提示短期市场可能有所反复。看中期，我们认为找不到明确悲观预期加持下行风险的判断依然成立，市场近期担忧较多的金融去杠杆加速和强美元可能都不构成真正的下行风险。

债市的预期是金融去杠杆再次加速，而股市的预期是宏观流动性环境不会回到4月状态。近期大类资产市场实验总是很有意思。上周我们讨论了，市场前期预期三季度GDP增速提升至7.0%,但债市下跌，大宗和股市表现相对弱势，这说明乐观的经济预期与金融去杠杆加速的悲观预期相伴相生。而本周我们看到，债市投资者担心四季度资管新规落地，导致债市加速下行；而股市对相关预期的反应则相对平淡。上周大类资产市场实验提示我们需认识到金融去杠杆预期才是主要矛盾，而本周的市场实验，则体现了在金融去杠杆具体预期(资管新规)逐渐明确的情况下，股债对事件性冲击的反馈机理存在差异。所以，上周我们强调“求同”，本周我们则提示“存异”(我们并不认为市场的主要矛盾回到了经济预期改善上)，两者并不矛盾。我们提示股债对事件性冲击的反馈机理存在两个维度的差异：(1)债市主要反映宏观流动性的结构性矛盾，而股市则更加关注宏观流动性的总量变化。(2)债市能够更直接的反映宏观流动性事件性冲的中短期影响，而对股市而言，宏观流动性长期方向的判断更为重要。

在我们看来，如果资管新规落地，只能说明金融去杠杆仍在推进，并不会改变定向降准所指示出的货币政策不再收紧的施政方向。所以，金融去杠杆可能无法构成A股市场的下行风险。

欧洲动荡，强势美元判断继续验证。但中国能够实施，长期战略规划能力是全球竞争中的“稀缺能力”，现阶段改革预期升温时刻，中国资产可以抵抗强美元冲击。加泰罗尼亚宣布独立，西班牙政府则以解散加泰罗尼亚议会，试图直接统治作为回应。危机升级，欧洲政治周期继续动荡。欧元走弱，我们从9月初开始的“特朗普背水一战，强势美元回归”的判断继续验证。但与9月我们认为强美元将冲击中国资产的判断不同得是，我们观察到，近期越来越多的投资者开始意识到中国“百年远景+五年规划”的战略规划能力，以及稳定的政治体系保证的执行能力，在日益激烈的全球竞争中是“稀缺能力”，市场对于改革的信心正在回归，改革预期对冲强美元延续，中国风险资产有望继续体现出较强的抗跌性。