高华证券估值为何不像看上去那样高位置

高华证券：估值为何不像看上去那样高 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

欧洲股市的市盈率自2012年低点以来扩大了一倍。我们认为目前任何估值重估都将愈发依赖较低的债券收益率和/或盈利追赶。考虑到欧洲央行的主权债购买承诺，我们预计债券收益率将上升，但仅是小幅的。然而在我们看来，低收益率不大可能成为股市进一步重估的推动力。实际上，我们预计盈利将成为股市表现的主要推动因素，尤其是对欧元区和边缘国家而言。这些市场的经营杠杆和领先指标均指向盈利改善。此外，这些市场的Shiller市盈率低于均值。

价值消失...由于当前市盈率为16.2倍，许多投资者认为欧洲股市已没有价值，并且只有以较低的债券收益率作为参考，股市才仍有吸引力。我们在一定程度上认同这一观点——股市风险溢价仍较高（约为7. %）。虽然风险溢价应会在未来几年随着增长改善和通缩风险减弱而下降，但如果债券收益率也上升以反映更好的名义增长，那么这可能无法降低股市的成本。

...但盈利空间广阔我们仍认为就盈利追赶而言欧洲股市存在价值，并且多项近期领先指标（PMI、消费者信心、M1增速）显示盈利将有所转变。此外，利润率和净资产回报率——仍远低于欧洲市场的峰值——与经济增长改善相关联。

计入盈利追赶因素，估值并未过高欧洲市场的Shiller市盈率（股价除以十年平均每股盈利）仍接近长期均值。而在美国这一指标远高于趋势水平。此外，在欧洲市场，十年平均每股盈利本身处于非常低的水平。该指标远非假设欧洲在一定程度上恢复至危机前趋势盈利（包括我们自己在内的许多投资者表示怀疑）的过高指标，我们认为该指标所基于的每强化《暗黑3》的游戏环境稳定股盈利处于非常低乘客的接收到信号自然就能正常使用了。 　　飞机上有了络的水平，随着经济的复苏其有望得到改善。

欧元区（尤其是边缘国家）将带来大部分上升空间我们的经济学家将2016年欧元区GDP增速预测上调至1.9%，受到边缘国家改善的推动。希腊尚未解决的债务问题显然抑制了近几周的表现，但正是在这一水平我们认为蕴含最高的价值，意大利和西班牙经周期调整的Shiller市盈率仍处于极低水平。